去中心化交易所（DEX）的崛起：数字资产交易新纪元

作者：Michael Zhao & Zach Pandl，Grayscale；翻译：金色财经xiaozou

在数字资产行业中，交易所作为核心基础设施，其重要性不言而喻。尽管目前去中心化交易所（DEX）主要专注于加密资产交易，但稳定币和代币化资产的交易量占比预计将随时间推移持续增长。

当前加密货币交易仍由中心化交易所（CEX）主导，这些交易所采用传统企业架构。然而，行业正逐步“自我革新”：越来越多的交易量转向去中心化交易所（DEX），Hyperliquid等去中心化期货交易所的爆发式增长便是明证。

去中心化交易所（DEX）通过链上结算交易，无需中心化运营商——其形式包括部署在以太坊或Solana等区块链上的智能合约应用，或直接嵌入Layer1协议（如Hyperliquid）的交易所逻辑。数据显示，2025年前五个月，DEX占加密货币总交易量的7.6%。

尽管加密货币交易所可受益于交易量增长，但也面临手续费竞争压力。Grayscale Research预计，CEX将继续主导比特币等大市值资产的交易，而DEX将成为长尾资产交易及重视无许可全球平台透明度与可访问性用户的首选。

公有区块链为数字商业提供了无需中心化中介的解决方案。然而，要吸引用户，去中心化技术必须提供至少与中心化方案同等吸引力的功能。如果去中心化应用在速度、成本和历史数据方面逊色于中心化方案，那么区块链活动很可能仍只是线上商业版图的一小部分。

所幸经过数年探索，去中心化应用已在代币交易这一加密货币核心领域与传统机构展开正面竞争。Grayscale Research估算，DEX目前占全球加密货币总交易量的7.6%（2023年仅为3%），其相对于CEX的交易量占比也显著提升（图1）。如今，DEX在价格上已与CEX势均力敌，且透明度更高，常成为链上新发行资产的主要交易场所。

图1：自2021年以来DEX交易量相对CEX增幅超一倍

2025年可能成为行业的转折点，技术进步和监管明晰将推动用户采用DEX和其他去中心化金融（DeFi）应用。本文全面概述了DEX行业，包括行业结构、竞争态势和发展前景。Grayscale Research认为，市场领导地位最终将集中在少数头部平台——每个细分领域（CEX与DEX、现货与永续合约）可能仅存一两家交易所，这些平台将深度流动性、资本高效的基础设施与诱人的代币或股权经济模型相结合。

1、如何进行代币交易

在传统金融（TradFi）中，交易通过交易所或场外市场（OTC）达成价格共识后执行。这些交易通过中央限价订单簿（CLOB）或经纪商网络撮合，交易细节由清算所确认，并于次日完成结算。

加密货币交易则采用完全不同的市场结构，可分为交易场所、交易所架构和交易产品三大类。

中心化交易所（CEX）：采用链下托管和交易撮合的传统商业机构，通过内部账本提供近乎即时的结算体验。

去中心化交易所（DEX）：直接部署在区块链上的智能合约应用，支持用户从自托管钱包直接交易，执行与结算在单个区块确认周期内完成。

DEX主要采用两种交易架构：

自动做市商（AMM）：通过流动性池被动提供报价，基于预设数学曲线或集中流动性模型。

中央限价订单簿（CLOB）：高度还原传统交易所模式，通过流动性提供者动态管理的限价订单进行撮合。

CEX和DEX均支持两类交易产品：

现货交易：标的代币按约定价格即时交割。

永续合约（Perps）：无到期日的衍生品合约，追踪标的资产价格。

2、交易所的商业模式

交易所通过收取交易手续费盈利。在加密领域，CEX直接收取费用，而DEX通常通过智能合约机制或治理决策，将手续费分配给流动性提供者、代币持有者和/或协议金库。

根据2025年前五个月数据，Grayscale Research估算CEX现货交易量加权平均手续费约15 bps，DEX为12 bps；CEX永续合约平均手续费4 bps，DEX为6 bps（图2）。这些数据表明两类平台的平均手续费已趋于持平。

图2：DEX现已具备与CEX相当的价格竞争力

长远来看，加密货币交易所的资本结构也将趋于一致。CEX通常通过股权融资，而DEX则基于开源软件的智能合约运营。但其背后的开发团队可能通过股权、代币或两者结合的方式获得资金支持。

图3：DEX代币的经济模型差异显著

3、去中心化交易所的演进历程

去中心化交易所的发展呈现明显的阶段性突破，每一代都克服了前代的局限性。早期尝试（2017年-2018年）虽验证了可行性，但面临用户体验和流动性挑战。2018年Uniswap的推出成为转折点，其简化的AMM模型大幅提升了可访问性。

2021年至2023年的进一步优化显著提升了资本效率，最近的阶段（2023年-2025年）涌现了基于Cosmos的dYdX Layer1和Hyperliquid等链上CLOB。

当前加密货币DEX的现货与永续合约日均交易量（ADV）已接近100亿美元（图4），而纽约证券交易所集团旗下平台的日均交易量约为1500亿美元。

图4：DEX现货与永续合约日均交易量已突破百亿美元

4、DEX的市场份额扩张

当前DEX已占据加密货币现货市场约25%的交易量，得益于快速创新，DEX往往率先上线新代币，吸引早期流动性和投机交易量。

图6：DEX与CEX现货交易量比率持续攀升

去中心化交易所在永续合约交易领域也取得显著进展。Grayscale Research估算，在截至2025年5月31日的过去30天内，DEX永续合约交易量约占CEX永续合约交易量的5.4%（图7）。

图7：DEX永续合约交易量虽小但持续增长

5、DEX争霸战

加密货币市值前十的DEX占总交易量的6.7%，总市值达220亿美元，其中前五大平台占据约80%的交易份额（图8）。

图8：尽管DEX数量众多，但仅少数具有交易量主导优势

6、结论

去中心化交易所已从实验性概念发展为链上资产扩张的核心基础设施。随着稳定币规模增长、现实世界资产加速向公链迁移以及区块空间成本下降，DEX在日常交易中的份额将持续扩大。