DeFi商业模式变革：顶级协议为何纷纷布局稳定币？

在加密世界中，去中心化金融（DeFi）正经历一场深刻的商业模式变革。随着越来越多的DeFi项目开始发行代币，项目估值成为市场关注的焦点，而估值的核心离不开其商业模式的创新与优化。

为什么DeFi巨头们都在发行稳定币？

近期，一个显著的趋势是几乎所有主要的DeFi协议都开始推出自己的稳定币。例如，Aave推出了GHO，Curve上线了crvUSD，这些老牌项目的动作引发了市场的广泛关注。这背后的驱动力是什么？答案隐藏在DeFi商业模式的演进之中。

传统银行 vs DeFi：竞争维度的根本差异

传统银行业的竞争逻辑相对简单——依赖监管牌照和用户转换成本构建护城河。银行需要监管许可才能运营，这种天然壁垒限制了竞争者的数量；同时，用户更换银行的成本较高，包括资金迁移的复杂性和手续办理的时间成本。

然而，DeFi的竞争环境完全不同。它像一片开放的大草原，没有围墙，也没有护城河。所有代码都是开源的，今天的创新产品可能明天就被复制粘贴。

DeFi协议必须在十个维度上展开竞争：流动性、信任、回报、交易费用、可用性、用户体验、可组合性、资本效率、可扩展性和专业化。其中，流动性是最关键的竞争要素。

DeFi的四大核心商业模式

1. Matchmaker（撮合者模式）

代表项目：Uniswap、dYdX  评分：2分

撮合者模式类似于媒婆的角色，连接流动性提供者和需要服务的用户。这是最广为人知的模式，但也存在明显问题：为了吸引流动性提供者（LP），协议必须让出大部分费用。

以dYdX为例，它为流动性提供者和交易者搭建桥梁，提供现货交易、永续合约等服务。但该模式面临严峻挑战：

• 流动性竞争激烈：目标用户群体有限，抢夺资源异常激烈。
• 费用压力巨大：为了保持竞争力，交易费用不断被压低。
• 盈利能力受限：大部分收入需分配给LP以维持流动性。

数据显示，自2021年起，去中心化交易所（DEX）的交易费用占交易量的比例持续下降。例如，Uniswap的费率从最初的30个基点降至5个基点，再降到1个基点，费用效率下降了近50%。

2. Liquidity Services（流动性服务模式）

代表项目：MakerDAO（现Sky Finance）、Lido  评分：3.5-4分

这类协议更聪明：它们不直接争夺用户的资金，而是让用户将资产投资到协议中，从而获得更好的回报。

• MakerDAO：用户存入ETH，协议生成稳定币DAI。
• Lido：用户质押ETH，协议生成带收益的stETH。

这种模式极具盈利能力，原因在于：

• 无需支付任何中间费用。
• 用户直接支付利息。
• 不需要向LP提供额外资金。

然而，最大的成本在于获客成本——如何让用户接受这些衍生代币，并让其他DeFi项目接纳并使用它们。一旦形成网络效应，就能建立强大的进入壁垒。

3. Asset Manager（资产管理模式）

代表项目：Yearn、Convex  评分：2分

资产管理模式是将传统理财顾问的服务搬到链上，帮助用户将资金投资到不同协议中赚取收益，并收取管理费。

不过，这种模式的局限性非常明显：

• 总收入受限：收益机会受基础协议规模的约束。
• 盈利能力有限：受市场整体收益率的影响。
• 缺乏防御性：投资策略容易被复制。

尽管如此，Convex是一个例外，它通过战略性收购CRV代币建立了竞争护城河。

4. Service Provider（服务提供商模式）

代表项目：Instadapp、DeFi Saver  评分：1分

这些协议为其他协议提供包装服务，增加便利功能。例如，为用户提供自动化工具或捆绑交易功能。

但这是四种模式中最弱的一种：

• 谁都能做，容易被复制。
• 竞争壁垒较低。
• 收入和盈利能力有限。

第五种模式：供应服务模式（混合模式）

如今，顶级DeFi协议开始向混合商业模式进化，将撮合者模式与流动性服务模式相结合。

核心逻辑：既作为撮合人赚钱，又作为流动性提供者盈利。

以dYdX为例，假设它不仅是永续合约交易所，还发行了自己的稳定币：

• 用户可以在dYdX进行永续合约交易。
• 用户可以抵押资产铸造dYdX稳定币。
• 稳定币可以在dYdX生态内形成闭环。

好处显而易见：

1. 降低激励成本：不再需要大量激励他人使用稳定币，因为dYdX本身就是成熟的使用场景。
2. 收入来源多样化：除了交易费用，还有稳定币利息收入，且这部分收入完全归协议所有。
3. 增强竞争力：有了更多收入来源，可以降低交易费吸引更多用户。
4. 提升可组合性：抵押品可重复使用，创造更多创新可能。

为什么都在发稳定币？

让我们看看发行稳定币对协议估值的实际影响：

Aave的GHO：如果GHO供应量达到2.5亿美元，按2.1%利率计算，Aave每年将增加130万美元收入，增长近50%。

Curve的crvUSD：Curve能够将其流动性优势转化为收入优势。抵押品本身在AMM池中提供流动性，获得利息收入，池子可以设置更低交易费以抢夺市场份额。crvUSD白皮书发布后，Curve估值上涨近30%。

新协议的机会与挑战

新协议要采用混合模式面临两大挑战：

1. 需要先建立需求场景
2. 获客成本极高

这解释了为什么只有OG项目能成功转型，而像Hyperliquid这样的新项目选择不依赖VC投资，而是直接面向用户融资——因为流动性最重要，流动性来自人。

未来展望：DeFi的进化之路

DeFi正在经历从简单收入模式到复杂生态系统的重大进化，就像互联网从静态网页进化到交互式应用。

可以确定的趋势：

1. 更多协议将推出稳定币：每个协议都想分得稳定币这块大蛋糕。
2. 混合模式成为主流：单一商业模式已经无法满足市场需求。
3. 流动性整合 vs 碎片化：如何平衡这一矛盾是关键挑战。

对于错过DeFi Summer的投资者来说，现在正处于另一个历史时刻——DeFi商业模式的大变革期。理解这些变化，或许能帮助你抓住下一个机会。毕竟，DeFi本质上就是将传统金融搬到链上重新演绎，关键在于如何搭建更精妙的乐高积木。