加密VC的未来：市场正在“大浪淘沙”中重塑

作者：Lao Bai；来源：X，@Wuhuoqiu

作为前VC投资人，如何看待当下CT社区热议的“VC已死”这一观点？针对这一付费问题，我将结合自己的观察与思考进行深入探讨。

先说结论：

1. 部分VC确实面临淘汰，这是不可否认的事实；

2. 整体而言，VC不会消亡，它将继续推动行业向前发展；

3. 当前VC、项目和人才正进入一个“出清”与“大浪淘沙”的阶段，类似于2000年互联网泡沫破灭后的调整期。这是上一轮疯狂牛市遗留下来的“债务”，需要几年时间消化，随后将进入更加健康的成长阶段，但门槛会显著提高。

以下是对上述结论的详细展开：

1. 部分VC已死

亚洲VC无疑是本轮市场调整中最惨烈的受害者之一。从今年开始，头部机构纷纷关停或解散，剩下的几家出手频率极低，专注于现有Portfolio的退出，同时新基金募集也变得异常困难。

欧美二三线VC在上半年表现尚可，这与其LP结构和资金规模有关，但下半年尤其是近一两个月，也开始显现出类似亚洲VC的趋势——投资频率下降，部分机构甚至停止投资或转型为纯流动性基金（Liquid Fund）。一些投资经理和合伙人私下向我抱怨：“太难了，退出渠道受阻。”1011大惨案对山寨币流动性的打击是致命的，这种影响正在传导至VC的信心层面。

相比之下，欧美一线VC似乎未受影响，至少表面上如此。

实际上，VC的这一轮“熊市”是2022年Luna暴雷事件的“延迟效应”。当时二级市场已经进入熊市，但一级市场的项目估值和融资额并未受到明显冲击，反而有不少新VC在Luna暴雷后成立（如ABCDE）。当时的逻辑看似合理：DeFi Summer中的明星项目MakerDAO、Uniswap等均诞生于18-19年的熊市，而那波VC也在21年的牛市中赚得盆满钵满。因此，许多机构认为，在熊市布局VC，等到牛市来临时便可收获百倍回报。

然而，现实却远比理想骨感，原因有三点：

一是21年的叙事叠加放水过于疯狂。18-19年的VC投资中，优质项目与普通项目的回报差距并不大，因为当时市场处于“鸡犬升天”的状态，几乎所有项目都能获得几十倍甚至上百倍的回报。这也导致22-23年一级市场的新项目估值和融资额即便在熊市中，仍因锚定效应维持高位，未受二级市场太大影响，形成了所谓的“延迟效应”。

二是四年周期被打破。25年并未出现预期中的“山寨季”，背后原因复杂多样：宏观环境变化、山寨币过多导致流动性不足、市场对叙事逐渐祛魅不再为PPT和VC背书买单，以及AI爆发带来的美股“真价值投资”对币圈资金的虹吸效应……总之，之前的模式已无法复制，想要重现19年投资优质项目并在21年实现百倍退出的梦想已不可能。

三是即便四年周期重复，本轮VC的投资条款也与上一轮完全不同。我们23年初投资的一些Portfolio，两年多过去了仍未发币；即便进行TGE（代币生成事件），还需锁定一年，再分两三年逐步释放。这意味着一个23年投资的项目，可能要到28-29年才能拿到最后一批代币，直接跨越一轮半周期。在币圈，能穿越周期并保持良好发展的项目可谓凤毛麟角。

2. VC整体不会死

这一点无需过多担忧。只要行业本身不消亡，VC就不可能消失。毕竟，新的创意、技术和方向需要资源支持才能实现，总不能完全依赖ICO或KOL轮吧？

ICO更多是为了吸引部分散户和社区参与并造势，KOL轮则主要负责传播，这些都发生在项目的中后期。而在早期仅有一两个创始人和PPT的阶段，只有VC能够真正理解并提供资金支持。我在ABCDE两年多的时间里接触了1000多个项目，最终仅投资了40个。这40个精挑细选的项目中，预计还会有一大半失败。大家在市场上看到的那些“垃圾”项目，已经是经过多轮筛选后相对“精品”的了。如果这1000多个项目都进行ICO或KOL轮，散户甚至包括KOL们是否能看得过来、分辨清楚呢？

回顾从上一轮到这一轮的现象级项目，除了Hyperliquid这样的极个别案例，哪个背后没有VC的支持？无论是Uniswap、AAVE，还是Solana、Opensea，亦或是PolyMarket、Ethena……尽管情绪上可能存在Anti-VC的倾向，但行业的发展依然离不开Founder与VC的共同努力。

前几天我接触了一个预测市场项目，与市面上大多数Polymarket/Kalshi的模仿者完全不同，极具差异化。这两天推荐给了一些VC和KOL，大家都表示很有兴趣，并计划进一步沟通。由此可见，好项目不会死，优秀的VC同样如此。

3. VC、项目和人才的门槛将提高，趋向Web2

VC的口碑、资金实力和专业程度已明显进入强者恒强的阶段。

对于VC而言，口碑和品牌的重要性并非体现在散户中的知名度，而是看Developer或Founder是否愿意接受你的投资，为何选择你而非其他VC，这才是VC真正的护城河。本轮下来，VC的格局明显与CEX类似，从之前的金字塔结构向图钉结构转变。

项目方面，我们从上上轮的看叙事和白皮书（甚至不看白皮书，例如17年李笑来凭一个Idea融资上亿），过渡到上一轮的看TVL、VC背书、叙事和交易量……再到这一轮的看真实用户数和协议收入……感觉总算逐步向美股的方向靠拢。

Hyperliquid的Jeff曾在一次访谈中提到，币圈绝大多数项目的唯一商业模式就是卖币，因为TGE时往往只有一个主网，没有生态、用户和收入……试想一下，一家美股公司在上市时仅有公司主体和一堆员工，或许还有厂房和车间，但没有客户和收入，怎么可能登上纳斯达克？为什么我们Web3这边就能直接TGE或Listing？

本轮Polymarket和Hyperliquid树立了最佳榜样：一个花费数年时间积累大量真实用户和收入，甚至撑起一个全新赛道，然后再考虑发币；另一个通过代币空投预期激励早期用户，但凭借无敌的产品力，即使发币后用户依然持续使用，项目自身成为现金奶牛，且99%的收入用于回购代币。只有当项目拥有非Farmer的真实用户和真实收入时，再谈TGE和Listing，我们这个圈子才算真正走向正轨。

人才方面，我对Web3充满信心的一个重要原因，是这个行业聚集了世界上最聪明的一群人。之前我曾提到，接触过的1000多个项目中，接近一半的Founder和核心团队毕业于藤校。国内Founder则几乎清一色来自清北，偶尔可见浙大、交大、厦大等985高校。

当然，这并非唯学历论，我自己也并非名校出身。但从统计学角度来看，这么多高智商人才扎堆于此，哪怕仅仅是因为财富效应，也一定能折腾出一些有用或有趣的东西。

因此，尽管市场处于熊市，但本轮创业方向其实相当清晰：稳定币、Perp、万物上链、预测市场、Agent Economy都是具有确定PMF（产品市场契合）的方向。优秀的Founder加上优秀的VC，一定能够打造出真正的好项目。Polymarket和Hyperliquid为我们树立了最佳榜样，明后年相信会有更多明星产品涌现。

对于普通人而言，Web3依然是从nobody变成somebody最有希望的地方——当然，这里的“最有希望”是相对于卷到极致的Web2来说的。与上上轮或上一轮周期相比，这一难度已从Easy提升至Hard。记得前几天看到一位Web3 VC合伙人的推文，称招聘一名初级实习生，几天内收到500多份简历，其中不乏名校毕业生，吓得他直接关闭了招聘广告。

所以，最终还是那句话：悲观者永远正确，乐观者永远前行。