前SEC法律顾问深度解读RWA合规的核心要素与未来趋势

摘要

美国证券交易委员会（SEC）对加密货币态度的转变正在推动现实世界资产（RWA）的发展，但司法管辖权和收益限制仍是制约合规模式的重要因素。

Sologenic首席法律官Ashley Ebersole指出，RWA的主要障碍并非技术，而是监管参与。而这一动态在美国正发生显著变化。

Ebersole曾于2015年加入SEC，并参与该机构早期针对加密货币及区块链资产应用的研究工作组。他回顾了SEC在2017年发布的DAO报告，明确对符合证券定义的代币拥有管辖权，并指出：“在DAO报告之后，接下来两年都是以执法为导向的响应。”

他还提到，在Gary Gensler于2021年4月上任SEC主席之前，这种强硬姿态进一步加强。随着工作人员被劝阻与加密货币公司互动，这种沟通中断显著延缓了链上证券模型的发展。

合规RWA的实际运作机制

代币化实物资产市场正在加速扩张。渣打银行预测，到2028年，非稳定币RWA的价值可能攀升至2万亿美元，主要由代币化股票、基金和其他传统金融工具向区块链迁移推动。

大型金融机构正积极布局这一领域。例如，贝莱德正在探索代币化技术以现代化基金基础设施，而摩根大通已在以太坊上成功推出代币化货币市场产品。

Ebersole强调，存在一种正确的方式来实现合规代币化并发行代币化资产。他介绍了一种类似存托凭证的股票代币模式：当用户购买代币时，受监管的清算经纪人会获取并持有相应股份，同时铸造一个代币来代表对该股份的合约权利。

“你拥有它的所有权。它在购买时铸造，并且引用了同时购买的股票的合约权利。而且你获得股息和投票权以及作为股东应有的一切权益，因为你本质上就是股东。”

这种方法与其他仅提供价格敞口但不赋予所有权的代币化股票产品有本质区别。后者实际上作为合成工具运作，仅追踪股票价格而不授予股东权利或对标的资产的法律索赔权。

今年7月下旬，Robinhood推广了与OpenAI挂钩的代币化敞口产品，但该公司随即公开与该产品保持距离，并明确表示其股权的任何转让都需要获得批准。

RWA通证化的局限所在

尽管对通证化RWA的兴趣正在加速增长，Ebersole警告称，这并不能消除证券监管的地域限制。许多RWA项目都会遇到法律和司法管辖权的限制。

即使区块链基础设施没有国界，证券法律仍然受到国家约束。符合美国要求的RWA结构并不自动适用于欧盟或亚洲市场，因为这些地区有各自的许可、披露和分销规则。

Ebersole指出：“我们听到的关于通证化RWA项目最困难的问题是，如果你要完全合法合规地运作，需要应对一系列复杂的法律要求。这在美国是事实，而在全球范围内则更为复杂。”

这种分散化促使许多平台转向特定地区的产品。例如，Robinhood的通证化产品仅限于欧盟用户，允许交易通证化的美国股票和交易所交易产品，但不授予对基础股票的直接所有权。

收益是RWA通证化经常遇到监管摩擦的另一个领域。Ebersole指出，监管机构对持有者通过参与交易验证产生的收益和仅通过持有代币被动产生的收益进行了明确区分。

“如果你购买一种资产，仅仅通过持有它就能获得固有收益，监管机构仍然会将其视为证券的标志。”

RWA势头背后的监管转变

RWA的实际转变来自SEC对行业态度的改变。在Gensler领导下的SEC执法严厉期间，工作人员被劝阻与加密公司接触，导致潜在发行人无法找到可行路径构建合规的链上产品。

随着SEC表示更加开放参与，这种态度已经开始软化。Ebersole认为，SEC最近的领导层变动有助于形成一种将区块链技术视为对证券市场有潜在应用的基础设施的态度。

在这种环境下，通过受监管的中介机构和托管安排构建的通证化股票等合规模式可以从概念转变为实际产品，尽管在跨境分销和收益型设计方面仍存在法律摩擦。