“缩表狂人”沃什遇阻：激进改革或难推行，美联储面临现实困境

美联储主席提名人凯文·沃什（Kevin Warsh）一直以其对美联储资产负债表的强硬立场闻名。他主张缩减美联储庞大的资产负债表，并将其视为回归经济正常化的核心目标。

在2008年金融危机期间担任美联储理事的沃什，曾支持启动量化宽松（QE）政策以应对市场危机。然而，他对这一非常规政策的怀疑很快显现。他在2009年指出，购买大量长期国债的收益可能“相当小，而代价可能并不小”。

随着QE逐渐演变为刺激经济增长的工具，沃什明确表示反对。他在联邦公开市场委员会（FOMC）中表达了异议，虽然没有投出反对票，但在第二轮QE宣布后不久便辞职。

此后，沃什多次批评美联储的QE政策，认为其偏离了原始使命，未能履行维持物价稳定的法定职责。他还指责QE助长了公共债务的增长，自2008-09年全球金融危机以来，市场化债务已飙升至30万亿美元。

基于这些观点，沃什将缩减美联储资产负债表列为任期内的核心目标。他认为，此举有助于经济重心从华尔街回归实体经济，改善财政政策并抑制通胀。

然而，当前美联储资产负债表上仍持有高达6万亿美元的国债和抵押贷款债券，且规模仍在扩大。任何缩减努力都可能推高长期借贷成本，并引发政府和市场的强烈反应。

瑞银集团的德博克（Reinout De Bock）表示：“期限溢价目前保持稳定，但如果美联储重新开始抛售资产，我们预计压力将再次上行。”

美联储维持庞大资产负债表的原因在于其“充足准备金”框架。该框架旨在向银行提供充足的流动性，并按联邦基金目标区间的中点水平支付利息。然而，去年底回购市场的压力表明，准备金正接近“充足”水平的下限。这迫使美联储暂停售债计划，转而恢复短期国债的“准备金管理购买”，从而再次扩张资产负债表。

降低银行所需的准备金水平

一种可能的解决方案是降低“充足”准备金的水平。美联储理事米兰（Stephen Miran）建议通过放宽银行监管来实现这一目标。他认为，如果将国债排除在银行的补充杠杆率（SLR）之外，银行将持有更多国债，从而缓解回购市场压力。

然而，近期针对大型银行强化SLR的调整拒绝了这一提议。监管机构担心，银行可能会利用额外的资产负债表空间去持有更高风险的资产。

另一种方法是微调流动性比率。例如，在2023年硅谷银行（SVB）存款挤兑事件后，日内流动性比率的调整推高了对准备金的需求。加拿大帝国商业银行资本市场的克洛赫蒂（Mike Cloherty）表示：“将贴现窗口借款纳入流动性比率，可以降低准备金需求。”

前美联储理事斯坦恩（Jeremy Stein）则提出，尝试降低美联储在金融市场中的足迹，而不仅仅是减少资产负债表规模。他建议持有较短期限的证券，以降低利率风险。事实上，美联储已在通过转向短期国债逐步实现这一点。

激进的变革将困难重重

上述建议均假设美联储维持其充足准备金框架。另一种选择是结束该框架，回归到全球金融危机前的“稀缺”准备金制度。然而，这种转变技术上极具挑战性，且充满风险。

纽约大学斯特恩商学院教授阿查里亚（Viral Acharya）表示：“QE改变了银行的负债结构，使其转向更具流动性的无保险活期存款。量化紧缩（QT）未能逆转这一趋势，导致系统整体的流动性需求处于永久性高位。”他认为，这种“流动性依赖”使任何缩减准备金的努力变得危险。

阿查里亚补充道：“缩减资产负债表将带来一系列流动性风险，因此必须配合审慎措施，特别是监控非银行金融部门的流动性、杠杆以及与衍生品相关的保证金催缴。”

克洛赫蒂也表达了类似观点：“任何将资产负债表缩减至‘充足’水平以下的尝试，都会迅速表现为回购市场的压力。”

目前尚不清楚沃什是否会采取更激进的路线，但实施的难度表明他可能不会这样做。自获得提名以来，沃什一直保持沉默，其对如何处理“臃肿”资产负债表的具体看法尚未完全成熟或得到解释。

因此，美联储更可能倾向于微调监管规定，而非进行激进的资产负债表重塑。